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「セブン＆アイ」買収問題？[A096] |
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2024-08-24・・・日経より ◆セブン買収提案をした狙いは何か？ セブン買収目的、ガソリンか食か？ カナダ社、日本型に商機 カナダのアリマンタシオン・クシュタールがセブン＆アイ・ホールディングス（HD）に買収提案をした狙いは何か。両社の違いを分析すると、日米のコンビニエンスストアの違いともいえる「食かガソリンか」に行き着く。アリマンタシオンが弱みを補完するならセブンイレブンの日本モデル、強さを伸ばすなら米店舗網の取得が目的として浮かび上がる。セブンの店舗を視察したい世界の小売り関係者が今、向かう先が米ハワイだ。“ハワイはセブンの国・地域別の1店舗当たりの販売額（全店平均自販、ドルベース）が最も大きい。 ２０２３年時点で平均日版は約1万2000㌦（約174万円）と、円安の影響もあってドルベースでは日本の2・6倍の水準だ。5月上旬、ハワイ・ホノルル郊外にあるセブンを訪れてみた。ガソリンスタンド（GS）併設店で、ピックアップトラックなどが次々と給油に訪れ、多くの人がセブンの店内に入っていった。日本の一般的な店と同じぐらいの広さで目立つのは、「FRESH（フレッシュ）」などと書かれた大きな冷蔵ケースだ。ハワイ風の具を挟んだパンが並び、日本でおなじみの弁当や手巻きずしなども置かれていた。 手巻きずしで2㌦（約300円）強と近隣のスーパーの総菜などと比べて値ごろ感もある。米国ではコンビニはGSに併設されるケースが多い。利用者は給油のついでに必要な物を買っていく。セブンも発祥の地、米国では併設店舗も少なくない。セブン＆アイが2021年に買収した米「スピードウェイ」もGS併設型だ。一方、日本ではコンビニは独自の進化を遂げ、日々の買い物ニーズをつかんでいる。協力企業と組んで多種多様なおにぎりや総菜を開発し、食品を強みにしていった。米サークルKなどを運営するアリマンタシォンが売り上げの7割を燃料で稼ぐのに対し、国内のセブンイレブンは揚げ物などの「ファスト・フード」だけで3割、食品全体では7割を稼ぐ。セブンが食の日本型モデルを海外に持ち込んで成功したのがハワイだ。 1989年、セブンーイレブン・ジャパンの当時の親会社、イトーヨーカ堂が米サウスランド社（現米セブンーイレブン）から粥店を買収し、ハワイ事業が始まった。井阪隆二現セブン＆アイ社長も担当者の一人として１９９０年代にハワイに駐在した。井阪氏はGS併設型の店舗を回って、店内で作っていたサンドイッチを食べたところ、日本の商品と比べあまりおいしくないと感じたという。実際、売れ行きもよくなかった。「日本で培ったノウハウを生かせば、どの国でも通用するはずだ」 （井阪氏）。弁当製造のわらべや日洋ホールディングスといった日本でも取引がある企業と連携し、現地の食習慣も意識しながら、新鮮で安定した商品の供給システムを整えていった。 ベストセラーとなったのが１９９４年に売り出した「スパムむすび」だ。シリーズで1日に1店舗あたり約250個売れるという。セブンはその後、ハワイの成功体験を各国に広げていった。米国本土では2010年代から取引先と一体になって改革を進めている。米セブンはサンドイッチといった「フレッシュフード」などの売り上げ構成比を25年度までに23年度より１０ポイント以上高い34％に引き上げる方針だ。アリマンタシォンは足元では給油所併設型に力を入れているように見える。1月には、フランス・エネルギー大手のトタルエナジーズから給油所を的50億叶（約5000億円）で買収したと発表した。セブン＆アイへの買収提案も、GS併設型の米国店舗網が狙いとの指摘もある。 一方で、アリマンタシオンは食品分野も重視している。２０２３年に発表した中期計画の中で強化する項目の一つとして、プライベートブランド（PB）を含む食品を挙げた。アリマンタシォンが強みとするガソリン販売は価格に左右されやすい。世界的な脱炭素社会の流れもあり、中長期的にガソリン車の利用は減っていく。消費者の来店動機を生み出す上でも食分野に重きを置くのは自然の流れともいえる。買収形式などアリマンタシォンの提案の詳細が明らかになれば、セブンが築き上げてきた「日本型モデル」を同社が、そして世界がどう評価しているかが見えてくる。（原欣宏、ニューヨーク＝朝田賢治）
2024-08-24・・・日経より ◆セブン＆アイ実はお買い得なのだ 投資回収期間、際立つ短さ セブン＆アイ・ホールディンクスがカナダのアリマンタシォン・クシュタールから買収提案を受けた。日本の業界最大手の巨大企業がターゲットとなったことに驚きが広がっているが、M＆A（合併・買収）のバリュエーション（投資尺度）の観点でみれば、ある意味必然だったとも言える。「実現したら間違いなく過去最大のアウトイン案件だ」。買収提案が明らかになった19日、投資銀行業界も大騒ぎになった。直前のセブン＆アイの時価総額は5兆円弱。全額現金によるTOB（株式公開買い付け）で、プレミアム（上乗せ幅）がM＆Aで一般的な３～４割種度と仮定すると、少なくとも6兆円台の超大型案件になるからだ。 レコフデータ（東京・千代田）によると、海外企業が日本企業を買収するアウトインは、米ペインキャピタルなどが2018年に東芝メモリ（当時）を約2兆円で買収したのが過去最大だ。24年4月期の売上高が約１０兆円で、１１兆円を超えるセブン＆アイ（24年2月期）を下回るアリマンタシォンにそんな巨額買収ができるのか、懐疑的な声も出た。提案が明るみに出た後、アリマンタシォン株が下落したのも、高値づかみや財務体質悪化への懸念だろう。だがM＆A業界で物差しとして使われるバリュエーションを見ると、別の側面が浮かび上がる。 時価総額に純有利子負債を足して算出する事業価値（EV）がEBITDA（利払い・税引き・償却前利益）の何倍かを示すEV／EBITDA倍率は、買収資金を何年で回収できるかの目安にもなる。QUICK・ファクトセットによるとセブン＆アイの同倍率は買収提案が明らかになる直前で６．９８倍、提案が市場に伝わり急騰した株価でも7億台半ばにとどまる。つまり7年で投資回収できる計算になる。ライバルのイオンは１０倍弱、アリマンタシォンは１１日倍で、セブン＆アイは目立って低い。アリマンタシォンは20年にも買収提案しており、当時のセブン＆アイ株（株式分割考慮後）は1000〜1200円程度。 新型コロナウイルス禍で同倍率は3〜5倍台しかなかった。足元のセブン＆アイ株は、今年に入り株式分割を考慮した上場来高値を更新するなど当時の倍近い水準だ。それなのに買収提案をなぜ今再び、と思うかもしれないが、まだかなり割安なのだ。グローバル比較をすると、より際立つ。KPMGFASの調査では、日本の消費財・小売業界のEV／EBITDA倍率の平均は12倍。米国は17・1倍で中国は21・7倍もある。つまり海外では小売業の投資回収に20年近くかかるのが一般的。セブン＆アイは「買収資金さえ調達できれば金額自体は大きいが、高値づかみどころかお買い得」（外資系証券首脳）なのだ。 こうした事象は日本の他業種でも同様で、トヨタ自動車のEV／EBITDA倍率は9倍強だが、自動車・耐久消費財業界の同倍率は米国で19倍、中国で11・7倍だ。日本の各業種のトップ企業は買収指標でみると海外からは軒並み「お買い得」に見えてしまう状ASの石井秀幸執行役員ノは「バリュエーションの日米差は成長期待、収益性、資本効率の差から来ている」と指摘する。日経平均株価は再び高値圏に向かいつつある。たとえ上場来高値を更新しだとしても、M＆Aの投資尺度で見ればまだ割安であると、経営者は肝に銘じなければならない。今回の事例はそれを示唆している。（奥貴史）
2024-08-25・・・日経より ◆米セブン本家を争奪 日系コンビニ成功物語岐路 セブン＆アイ・ホールディングス（HD）が、カナダのコンビニエンスストア大手、アリマンタシォン・クシュタールから買収提案を受けている。「元祖コンビニ」である米国セブンーイレブンからみれば、実質的な親会社が日本のセブン＆アイから、カナダの会社に変わるかどうかの分かれ目だ。日本とカナダ企業が米セブン本家を争奪する構図と言える。約50年前に経営破綻した米社を立て直してきた日本流のコンビニモデルが正念場を迎えている。セブン＆アイへの提案について同社幹部は「傘下にある米国のコンビニ事業が大きなねらいだろう」という。クシュタールは2000年代から米国でのM＆A（合併・買収）で急拡大した。 コンビニの発祥とされる米セブンーイレブンのライバルに成長し、今回その相手をのみ込もうとする。米セブンーイレブンに対しては1991年、イトーヨーカ堂グループ（現在のセブン＆アイグループ）が出資して立て直した。50年以上にわたり「本家」の米社が日本企業の傘下にある。「当社は世界中のセブンイレブンの先生だったが、今はジャパン社の生徒として優れた仕組みを学ぶ時」。2003年に筆者が、米セブンーイレブン本社を取材したときも、当時のジェームス・キ「ズ最高経営責任者（CEO）は語っていた。 日本で「コンビニの父」とも呼ばれた鈴木敏文・元セブン＆アイ会長が確立した商品管理手法を取り入れ、おにぎりにならって、サンドイッチなどの食品を強化してきた。ただ日米の関係が常に良好だったわけではく、微妙なバランスが続いてきた。日本側に買収された米幹部たちの心の中には「もともと本家は米社だ」という誇りがある。2005年にセブン＆アイがグリップを強めた時も一筋縄ではいかなかった。米セブンーイレブンを完全子会社化で上場廃止しようとすると、米社側は株式買い付け価格が低すぎると抵抗した。 難航の末、実行した後に米社経営陣を刷新した。2010年代半ばには米社側で再上場の意向がくすぶっていた。成長の加速を目指したようだが日本側が押さえ込んだ。透けてみえるのは強い独立心だ。セブン＆アイ関係者からは「表向きは日本に従う米国の幹部らの本心はどうなのか、疑閲に思うこともある」といった声も聞かれる。クシュタールのM＆A戦略は株式市場の評価が高く、特徴は会長として現役で活躍する創業者、アラン・ブシャール氏が指揮していることだ。「元祖コンビニ」に対しても、全力で統治の手腕をふるうだろう。 対抗するための日本流のコンビニモデルは元来、それを築いた鈴木敏文氏のカリスマ性に裏打ちされたものだった。創業家ではないものの、日米で強い求心力をもっていた。独立心の強い米社は長く鈴木氏によって統治されてきた面がある。海外大型買収で長期的に成果を上げた日本企業は限られており、セブン＆アイは貴重な事例だ。けん引した鈴木氏は2016年に引退した。仮にカナダ企業が買収に成功した場合、日本企業セブン＆アイによるコンビニ世界展開という物語は終止符を打たれる。胸躍るシナリオを続けるには、カリスマに頼らず世界で通用する経営力を実績で示さなければならない。（編集委員 鈴木哲也）
2024-08-27・・・日経より ◆セブン価値、スーパ」「3％」 時価総額、事業計画より２割低く 改革遅れ、買収提案招く カナダの流通大手アリマンタシォン・クシュタールがセブン＆アイ・ホールディングスに買収提案する呼び水となったのは、セブン＆アイの株価低迷だ。足元の時価総額は各事業の価値を積み上げた額を約2割下回る。構造改革が遅れ、投資家の成長期待がはげ落ちていることが背景にある。 セブン＆アイはコンビニやスーパー、金融、専門店など複数の事業を手がける。IPモルガン証券によると、各事業の価値を算建、合計して企業価値を評価する「サム・オブ・ザ・パーツ（SOTP）分析」によるセブン＆アイの事業価値合計は8・61兆円となる。このうち海外コンビニ事業は5・兆円と６４％に達する。国内コンビニ蔓薬の2・46兆円（29％）やスーパーストア事業の0・23兆円（3％）よりも大きい。アリマンタシオンが関心を寄せているのも海外コンビニ事業とされる。海外コンビ一事業の価値が大きいのは、稼ぐ力と成長期待がともに高いためだ。 25年2月期のEBITDA（利払い・税引き・償却前利益）予想は6534億円と全体の6割弱を占める。市場の成長期得を示しEBITDAに掛けるのに使うマルチプル（倍率）も8・5倍と、国内コンビニ事業（7・0倍）やスーパーストア事業（4・0倍）を上回り最も高い。事業価値合計から純有利子負債（2・21兆円）を差し引いたのが株主価値合計（6・39兆円）だ。セブン＆アイの23日時点の時価総額は5・32兆円と、この株主価値合計から１７％割り引かれている。複合企業の市場評価が各事業の価値の合計よりも低い「コングロマリット・ディスカウント」の状態だ。 株価が割安に放置されている要因の一つは、構造改革の遅れだ。企業が投下資本を使ってどれだけ効率よく利益を生み出したかを示す投下資本利益率（ROIC）が資金の出し手の期待リターン（加重平均資本コスト＝WACC）を上回れば価値を生んでおり、下回れば損なっていることを意味する。24年2月期の部門別ROICをみると、国内コンビニ藁は21・9％、海外コンビニ事業は5・6％と、いずれも同社が設定するWAC．C（約4％）を上回った。これに対し、イトーヨーカ堂を中心とするスーパーストア事業はマイナス3・4％とWACCを大きく下回った。 改革の目玉として打ち出したイトーヨーカ堂の新規株式公開（IPO）計画は、アナリストから実現が疑問視されている。井阪隆一社長は4月に「27年度以降の申請を目指す」と表明したが、首都圏スーパー事業の26年2月期の黒字化とEBITDAで550億円の達成を前提条件とする。同事業の25年2月期のEBLTDA予想は282億円と前提条件の5割の水準にととまり、達成できるか不透明だ。株価低迷のもう一つの要因は、セブン＆アイに対する市場の成長期待が切り下がっていることだ。PER（株価収益率）は21年の米コンビニ専業のスピードウェイ買収前に一時28倍をつけだが、足元では17倍前後で推移する。 期待がはげ落ちた背景には、稼ぎ頭であるはずの米コンビニ事業の苦戦がある。「コンビニ事業に集中する」。井阪社長はこう強調し、スピードウェイ買収もその戦略の核心だった。しかし、IPモルガン誰券の村田太郎シニアアナリストは「一番伸ばそうとしている事業の成長鈍化懸念が株価の調整につながっている」と指摘する。米子会社セブンーイレブンの24年1「3月期の営業利益は2億100万㌦と前年同期から約％減った。 競合の米ケーシーズ・ゼネラル・ストアーズ（24年2〜4月期、32％増）や買収を提案してきたアリマンタシォン（24年2〜4月期、３１％減）などよりも落ち込みが大きい。景気変動の影響を受けにくいガソリンスタンドの併設店が他社より少なく、都市部の店舗を中心に消費者の購買意欲の低下の影響を受けている。来客数確保のため仕入れ価格の上昇分を商品に転嫁しなかったのも重荷だ。売上総利益率は前年同期から2ポイントがった。 ”株価はセブン＆アイが買収提案を受けていると発表したことを受けて19120日に急変勤した後、2000円台前半で推移する。松井証券の窪田朋一郎シニアマーケットアナリストは「買収提案の進捗を見極めつつ、上にも下にも動きにくい地合いだろう」と話す。現時点で最終的にどう決着するかは見通しにくいが、セブン＆アイの抱えている課題を浮かび上がらせたことは確かだ。コングロマリット・ディスカウントの解消に向け、構造改革の加速は急務といえる。（岡本孔佑）
*考察論 私は「小田原会議」をしてほしいですね 2024-09-13 ◆「３３８２・セブン＆アイ」が海外投資家から出資を受ける際に事前届け出が原則必要となる外為法の「コア業種」になったと発表した
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