18	４５０２・武田薬品工業[502]

2018-12-06・・・日経より引用 ◆武田、製薬世界8位に  シャイヤー6.6兆円買収・双方の株主承認 ■武田、巨額買収に潜むワナ  「ファイザーモデル」成果乏しく     創薬力再生成否占う   武田薬品工業によるアイルランドの製薬大手シャイアーの買収が12月5日、両社の臨時株主総会でそれぞれ承認された。日本の製薬会社で初めて売上高で世界のトップ10人りする企業が誕生する。世界の製薬業界では周回遅れともいえる大型再編だが、過去の巨額買収はその後の成長につながらないケースが多い。グローバル競争のスタートラインに立つ武田にとって、創薬力の再生が成否のカギを握る。  製薬業界ではM＆A（合併・買収）が相次いでいるが、近年は有望な新薬候補のタネを持つ創薬スタートアップを買収するケースが目立つ。新薬創出の確率は3万分の1とされ、リスクが比較的少ない新興企業の買収が現在の主流だ。大手製薬企業を丸ごと買うM＆Aはむしろ過去の手法といえる。こうしたM＆Aは1990〜2000年代に多く、敵対的な買収を含めて米ファイザーが多用したことから「ファイザーモデル」といわれる。ファイザーは2000年に同業の米ワーナー・ランバートを製薬業界で最大となる約11兆円で買収したのを皮切りにM＆Aを繰り返し、総額で30兆円規模の買収資金を投じてきた。その結果、17年12月期の売上高は約5兆9000億円と2000年以前の2倍超に拡大した。しかし足元の株式時価総額は約30兆円で、2000年末から約1割減少している。00年には英グラクソ・ウエルカムと英スミスクライン・ビーチャムが合併し、現グラクソ・スミスクライン（GSK）が誕生した。しかしGSKの時価総額も当時からほぼ半減している。 *開発「米に移す」   買収した会社の医薬品の特許が切れれば、新たな買収を繰り返す「ファイザーモデル」。買収後の企業価値で1＋1が2以上にならないのは、中長期的な研究開発力の強化につながらず、収益力の高い新薬を生み出せなかったためだ。それでも武田が巨額買収に動く理由は2つある。第1に「稼ぐ力」を取り戻す狙いだ。シャイアーは希少疾患治療薬に強みを持ち、2017年12月期の純利益は約4700億円と武田の2018年3月期実績の2・5倍の水準の高収益企業だ。とりわけ血液から作る血液製剤は特許に縛られず、今後も安定的に収益を稼ぎ出すとみられる。買収金額の大きさが注目されるが、実は指標面では「割安」との見方も多い。   投じた資金を買収先企業の何年分の利益で回収できるかを示す「EV／EBITDA倍率」は11倍程度。過去の製薬業界のM＆Aは13〜14倍が多いとされる。一方、武田は2000年代後半に糖尿病治療薬などの大型薬が相次ぎ特許切れし、収益力が低下した。それ以降も新薬に恵まれず、事業や不動産の売却で利益を捻出してきた。武田は買収したシャイアーが収益を稼ぐ間に、新薬を生み出す研究開発力をてこ入れする。両社の研究開発機能を融合するとともに、抗がん剤などの開発の中心を「バイオテクノロジー分野で技術革新が相次ぐ米国に移す」　（ウェバー社長）。M＆Aで巨大化しても新薬を生み出せない「ファイザーモデル」のワナに陥らないためにも、自前の創薬力の再生が急務になる。 *危機感から決断   シャイアー買収の第2の理由はグローバル化の加速だ。「グローバル化しなければ生き残れない」　（ウェバー社長）という危機感がある。20年前に世界市場の20％を占めた日本の製薬市場は、薬価の引き下げなどで現在7％に落ちこんだ。シャイアーは本社をアイルランドに置くが、売上高の6割を世界最大市場の米国で稼ぐ。薬価が高額な米国は最も高収益な市場だ。現在米国の売上高比率が3割の武田はシャイアー買収で米国に足場を広げる。創業237年の武田は、長谷川閑史前社長とウェバー社長のもとで急速に人材の国際化を進めてきた。外国人を中心に現在、従業員の8割は海外で働く。シャイアー買収でその比率は9割になる。ウェバー社長を含む取締役12人のうち4人が外国人。執行役員クラスの経営幹部は14人中、外国人が11人を占める。シャイアー買収後は人材だけでなく、米国を中心に収益基盤の本格的なグローバル化を進めることが課題になる。 *財務改善シナリオ・株価反転を左右   武田薬品工業の今後の課題は財務の立て直しと収益力の改善に移る。買収額のうち4兆円規模を新株発行で、3兆円超は借り入れや社債などで賄う計画だ。株式数の増加で1株利益が希薄化するとの懸念から、武田株は買収計画が表面化した3月下旬から2割超下落し、年初来安値圏で推移する。有利子負債から手元資金を差し引いた純有利子負債は5兆4000億円規模と2018年3月末時点の約8倍に膨らむ見通しだ。EBITDA（利払い・税引き・償却前利益）に対する純有利子負債の倍率は約1・8倍から約5倍に悪化する。新会社は買収額のうち相手企業の純資産を上回った部分である「のれん」と、新薬の特許などの無形資産を合計10兆円超抱え、減損リスクも無視できない。   武田が採用する国際会計基準ではのれんの定期償却は不要だが、減損テストを毎年実施する必要がある。売上高は3兆円超と世界トップ10人りする半面、EBITDAは単純合算で約1兆1000億円と、2兆円超の米ファイザーやスイス・ロシュの半分程度にとどまる。武田は今後、財務改善を急ぎ、EBITDAに対する純有利子負債の倍率を2023年3月をメドに2倍程度まで縮小させる計画だ。最大100億㌦（約1兆1000億円）規模のノンコア資産売却で「負債削減を前倒しできる」　（コスタ・サルウコス最高財務責任者）とも見込むものの、合併効果でいかに収益力量を高められるかが財務改善の最大のカギとなる。 ■海外勢、武田株で一稼ぎ  国内投資家は好機つかめず   日本企業として過去最大規模となる武田薬品工業によるアイルランド製薬大手シャイアーの買収。5日に開いた臨時株主総会で買収は承認された。計画発表から8カ月あまり。武田創業家が反対を唱えるなど成立には不透明感も出ていたが、投資マネーにとっては大きな収益機会だ。「今年最後のビッグチャンス」に世界中のヘッジファンドが群がった。   「アプルーバル（承認）だ！」。徹夜で臨時総会の動向を見守っていた英証券会社の担当者はロンドンのオフィスで歓声を上げた。「成立見通しのリポートを顧客に送っていた。否決だったらクビだったよ」。社内でこう冗談を飛ばした。武田のシャイアー買収に注目していたのは、M＆A（合併・買収）アービトラージ（裁定取引）を手がける海外ヘッジファンドだ。M＆Aアービトラージとば合併比率から導かれる理論株価と市場株価の価格差を狙う取引。比率に株価は収れんするため、市場で株価が割高な方を空売りし、割安な方を買い持ちにしておく。   武田はシャイアー1株に対し、30・33㌦の現金と武田株0・839株を払う。武田株を売ってシャイアー株を買えば、成立時に儲けが出る算段だった。国内最大となる買収規模は世界でも今年2番目の大きさだ。株の流動性も高く「M＆Aアービトラージの参加率は史上最高だった」（米ヘッジファンド）。米住宅ローン証券化商品の空売りで名を上げたジョン・ポールソン氏は今秋に参入した。「次のパフェット」という評判も出ている米著名投資家セス・クラーマン氏（ザ・バウポスト・グループ）もシャイアー株の保有が明らかになった。だが海外勢は直前まで不安がっていた。もし破談すれば大打撃を被るからだ。 □　　□   米中に続く欧州当局の承認後も、武田株とシャイアー株のスプレッド（価格差）は埋まらなかった。通常のM＆Aでは総会承認直前に価格差は3〜5％に縮小する。だが今回は総会前日も「不成立の可能性を約10％織り込んだ状態」　（米ヘッジファンド）。裏返せば、成立すれば裁定取引から10％の収益を得られる。「（武田元社長の）クニオ・タケダ氏の反対は日本人に何か特別な意味があるのか？」。東京・新橋のホテルに滞在して買収実現の可能性を調査した英国人のアナリストは「異質な日本文化」に価格差の理由を問いだそうとすらしていた。結局、海外勢はこの「賭け」に勝った。だが国内運用会社は見ているだけだった。   「社内規定で海外株のシャイアー株には触れられない」。ある日本株運用者はいう。リスクを取った海外ファンドは2019年1月8日に買収が完了すると高い収益を得る一方、国内投資家は「不戦敗」に終わった。しかし今後は．「社内規定で海外株は買えない」という言い訳も効かなくなっていくだろう。武田が株式を対価とする海外企業の買収に突破口を開き、投資対象である日本企業の海外大型買収が加速するのが確実だからだ。武田はニューヨーク証券取引所にも上場し、名実共にグローバル企業になる。今回のビッグディールは「ニッポンの運用」のグローバル化の必要性も浮き彫りにした。（山下晃） *考察論   大きな資金を動かせるファンドは都合良いように売買できるが、私のようなゴミ投資家などは ただ指をくわえてみているだけで私の家では200株保有するが、コストは少し赤字である。このまま保有していても不安が残る。買い増ししようにもお金の工面が出来ない。板挟みになっている。とにかくも武田薬品工業が期待どうりに収益を上げられるようになることを願うばかりである。また12/06には株価は大幅に下落(日経平均:21455円-455)してしまっている。12/06の武田は、終値:4104円-136 2018-12-07・・・日経より引用 ◆武田薬品工業、ウェバー社長曰く・財務安定5年で     米拠点集約で1000人配転    資産売却は継続   武田薬品工業のアイルランド製薬大手シャイアーの買収が決まった。クリストフ・ウェバー社長は6日、日本経済新聞社の取材に応じた。巨額買収で悪化する財務の健全性を5年で今の水準に戻す意向を示しており、「財務リスクは承知しているが、好機を逃すわけにはいかなかった」と強調。収益力き上げに、まず米国の拠点を集約する意向を明らかにした。   「9割の支持を受けた」。5月の買収方針の発表以来、厳しい表情を崩さなかったウェバー社長が久々に笑顔を見せた。来年1月の完全子会社化に向け「その前提である米国での上場の準備を進めている」と話す。武田は借り入れなどで調達した現金と新株を組み合わせ、総額460倍増（6兆6000億円）でシャイアーを買収する。これによりEBITDA（利払い・税引き・償却前利益）に対する純有利子負債の倍率は現在の2倍弱から5倍に悪化する。ウェバー社長はこれから5年後の2023年3月をめどに、現在とほぼ同じ2倍程度まで圧縮する考えだ。「そのために急ぐのが収益力の引き上げだ」とし、まず着手するのが最大の収益源になると期待する米国事業の拡充だ。「拠点を米ボストン地域に集約する」とし、武田の米イリノイ州の営業拠点を閉め、半年内に同拠点の1000人を米マサチューセッツ州ボストン近郊に配属する考えだ。「ボストン近郊には武田の研究所や、シャイアーの営業や開発の拠点がある。米国内の経営資源を集約し、効率化したい」と話す。スイスなどでも重複する拠点の統合をさらに進め相乗効果を出していく考えだ。 *資産売却は継続   「やらない方が簡単だったが、武田の将来のためにはやらなければならなかった」。5兆円以上に膨らむ純有利子負債と、シャイアーの主力製品由来の収益が急減するリスク。それを覚悟で巨額買収を決めた理由をこう話すが、同時に資産売却も進め経営基盤固めに余念が無い。非中核事業を中心に最大100億㌦の資産売却も計画しており「今後は中核事業が75％。残り25％についてはどの資産を売却するか検討している最中だ」と説明。製品などのリストラを進め、有利子負債の返済スピードを上げるという。すでにシャイアーが持つ眼科薬を売却する可能性も指摘されているが「まずは開発中の炎症性腸疾患の治療薬候補を売却する」と明かす。武田と重複する可能性のある製品を絞り、製品の開発や販売を効率化していく考えを示した。 *スター経営者は不要   今回の臨時株主総会では高額な報酬を受け取るウェバー社長に対して、コーポレート・ガバナンスの問題を問う株主質問もあった。この点については「グローバルでみても強固なガバナンスだ」と自信を見せた。現在の武田の取締役計12人のうち社外取締役の数は8人。さらに今後はシャイアーからの社外取締役3人が加わり、15人中11人が社外になる。ただ同じフランス人で日本企業のトップを務める点で、日産自動車元会長のカルロス・ゴーン容疑者を重ねる声もあるが、「武田は日産ではないし、私は彼（ゴーン容疑者）とは違う」と反論した。ウェバー社長は武田に来る前の英グラクソ・スミスクライン時代に、ゴーン容疑者と1度会ったことがあるという。しかし「友達でもないし、（交友関係を持った）ヒストリーはない」と強調。ゴーン容疑者がスター経営者として会社を統率していたことを比較に出し「武田という会社にスターはいらない。必要なのはチームだ」と経営者としての違いにも触れた。 *新薬開発、時間との戦い   かつて武田は年1000億円以上を販売する自社開発の大型医薬品を4製品もそろえ、収益力は盤石だった。だが、それらの特許が切れた後は新薬に恵まれず収益は低迷。立て直しのため招かれたウェバー社長は研究開発力を再生するため大胆なメスを入れた。成果はすぐには表れず、事業や不動産の売却で利益を捻出する時期が続いた。「今回のシャイアー買収は10年先を見て手を打った」とウェバー社長。注目したのは血祭（けっしょう）分画製剤．（血液製剤）だ。「利益も厚く、特許切れもない。経営を支える柱となる」と説明する。血液製剤の製造工程は複雑で参入障壁が高い。そのため高いシェアを維持でき、シャイアーの純利益の4割を稼ぎ出しているとみられる。安定的な収益源を手に入れ、その間に新薬を開発する戦略は正しい。だが、開発中の新薬候補に、世界的なヒット候補を見つけることはできない。いくら時間を稼いでも、肝心の新薬を開発できるとは限らない。薬価の引き下げ圧力や技術の進化があり、血液製剤の恩恵が続く保証はない。収益力を維持している間に新薬を生み出さなければ、買収につぎ込んだ7兆円は空費に終わる。ウェバー社長に残された時間は少ない。（高田倫志） 2018-12-20・・・日経より引用 ◆武田、24日にNY上場・米国預託株式を活用   武田薬品工業は12/19日、ニューヨーク証券取引所（NYSE）での米国預託株式（ADS）の上場日が12/24日になったと発表した。店頭取引市場で取引されている既存のADSを上場させる。今後、アイルランド製薬大手シャイアーの買収に伴って新株を発行する。NYSEへの上場を通じ、新株を割り当てられるシャイアー株主が機動的に売買できる体制を整える。東京証券取引所などでの上場は維持する。武田はシャイアーの買収手続きを2019年1月8日に完了する予定。7兆円弱の買収額のうち3兆円超を借り入れや社債で調達し、4兆円規模を新株発行で賄う。シャイアー株主は受け取る新株を日本の武田株かADSで選択できる。武田株は買収検討が表面化した3月下旬から3割超下落している。シャイアー株主には投資先を欧州株や米国株に限定する機関投資家もいるとされ、受け取った武田株の売却観測から足元の売り圧力が強まっているとの見方がある。武田のクリストフ・ウェバー社長は「NYSEへの上場で売却リスクを緩和できる」と話している。 2021-09-01 ◆4502・武田薬品、魅力が薄れたので全て売却した   株式投資で負けても 被害者意識を持つな！